I titoli obbligazionari vengono scelti dagli investitori principalmente per la loro sicurezza nella protezione del capitale. Eppure, abbiamo visto in questo articolo che investire in obbligazioni espone a diversi rischi, tra cui anche il rischio di tasso, che riguarda la possibilità che il prezzo del titolo diminuisca (e non di poco) a seguito di una variazione dei tassi di interesse di riferimento impostati dalle Banche Centrali come la FED o la BCE.
Abbiamo analizzato anche gli strumenti che possono aiutarci a misurare l’impatto che questo rischio può avere su un investimento obbligazionario: la duration e la duration modificata. (qui l’articolo correlato)
In questo articolo, approfondiremo meglio il rischio di tasso di interesse, cercando di capire la relazione tra tassi di interesse e obbligazioni.
Andamento dei tassi di interesse e dei prezzi obbligazionari
Sappiamo ormai bene che le obbligazioni sono dei debiti emessi da società, Paesi o Enti (dai locali fino ai sovranazionali) che offrono agli investitori una remunerazione fissa o variabile sul capitale prestato; e sappiamo che il prezzo di rimborso del titolo è predeterminato e pari a 100.
Sappiamo anche, per esperienza, che normalmente questi titoli non hanno costi di acquisto né di gestione e, per questo motivo, sono molto spesso soggetti a non essere presi in considerazione da parte degli intermediari non indipendenti.
Abbiamo, però, anche accennato in questo articolo a come una variazione dei tassi di riferimento da parte delle Banche Centrali possa provocare indirettamente un’alterazione, anche profonda, nel prezzo dei titoli obbligazionari, causando potenziali perdite nei propri investimenti.
Ma come impatta l’andamento dei tassi di interessi sulle obbligazioni? Partiamo dal principio, prendendo in considerazione i mercati di compravendita delle obbligazioni.
Come si comprano le obbligazioni?
Le obbligazioni, abbiamo visto, possono essere acquistate in due modi:
- In emissione, sul mercato “primario”.
In questa modalità, l’investitore acquista il titolo obbligazionario direttamente nel momento in cui viene emesso dall’emittente (Stato, Società privata, Enti sovranazionali, ecc.). Normalmente il prezzo di emissione del titolo è pari a 100, salvo i casi particolari dei titoli a zero coupon (BOT, CTZ, ecc.), che non prevedono una remunerazione periodica tramite lo stacco di cedole (coupon) e per i quali il guadagno per l’investitore è dato soltanto dalla differenza tra il prezzo di acquisto e il prezzo di rimborso (pari a 100). - In contrattazione, sul mercato “secondario”.
Le obbligazioni hanno una scadenza predeterminata ma, nell’arco della loro durata, possono essere rivendute sul mercato ad altri investitori interessati all’acquisto.
Si tratta di un vero e proprio scambio di beni tra privati, in cui una parte offre il titolo obbligazionario a un determinato prezzo (lettera) e l’altra parte offre il capitale per acquistarlo (denaro). Il prezzo di compravendita tra privati può essere impostato da chi vende, ma è normalmente definito dal mercato in base al contesto finanziario in cui quel titolo è quotato, ossia in base al valore che quell’obbligazione assume per le sue caratteristiche rispetto a quelle di obbligazioni simili.
La distanza tra il prezzo richiesto e il prezzo offerto per un determinato titolo obbligazionario è definita “spread denaro-lettera” oppure “bid-ask”.
Si tratta quindi di un puro e semplice mercato in cui vengono scambiati dei beni. Facendo un parallelo esemplificativo, è come vendere la propria auto usata ad un altro privato: posso anche definire un prezzo di vendita a piacimento, ma quell’auto ha delle caratteristiche proprie che ne definiscono un range di valutazione. Quindi, fintantoché non troverò un acquirente disposto a spendere una determinata cifra per acquistarla, la mia proposta di vendita sarà “fuori mercato”.
In che modo l’andamento dei tassi di interesse impatta sulle obbligazioni?
Ipotizziamo di aver acquistato in emissione un’obbligazione a tasso d’interesse fisso al 4% della durata di 10 anni. Questo titolo, comprato a €100 e rimborsato a €100, mi remunererà tramite una cedola annuale di €4 per 10 anni. Il mio guadagno complessivo sarà quindi pari a €40.
Ma nei 10 anni previsti per il rimborso, potrei vendere questo titolo sul mercato secondario.
E’ proprio in questo caso che il valore (prezzo di vendita) della mia obbligazione dipenderà dal contesto economico in cui viene venduta e dal valore delle altre obbligazioni simili che sono offerte sul mercato.
Iniziamo con un paio di esempi pratici per vederci più chiaro.
1. Riduzione dei tassi di riferimento
Continuiamo con l’esempio di possedere un BTP decennale al 4% comprato in emissione a prezzo 100.
Sommando il valore del capitale immobilizzato e le cedole incassate, dopo 10 anni (salvo fallimento dell’emittente) avrò tra le mani €140.
L’anno successivo, però, a causa di un taglio dei tassi di riferimento da parte delle Banche Centrali, lo Stato Italiano emette dei nuovi BTP a 9 anni con una cedola del 2% annuo. Qui si crea una differenza nel contesto economico che porta con sé una serie di cambiamenti in cascata…
Bisogna tener presente che il mercato secondario è sempre in equilibrio e modifica il prezzo dei titoli in modo che tutte le obbligazioni abbiano lo stesso rendimento a scadenza.
Questa condizione nuova, mi consentirà di beneficiare di un’opportunità, perché chi vorrà comprare un’obbligazione con scadenza a 9 anni potrà scegliere tra 2 diversi BTP:
- Il BTP in emissione, che renderà il 2% per 9 anni (totale €18)
- Il mio BTP, che renderà il 4% per altri 9 anni (totale €36)
E’ quindi ovvio che, a parità di durata, emittente, valuta e grado di rischio (insomma, a parità di caratteristiche) il mio BTP, che ha un rendimento cedolare annuo più elevato, assumerà un valore di mercato superiore rispetto a un nuovo BTP in emissione. Il mio prezzo di vendita potrà quindi essere più alto del classico €100 e potrò aumentarlo fino a equiparare il rendimento a scadenza del nuovo BTP (totale €18).
Per questo motivo, affinché i due titoli abbiano lo stesso rendimento di €18 a scadenza, potrò vendere sul mercato secondario il mio BTP al prezzo di €118, perché in questo modo l’acquirente vedrà la seguente dinamica sul suo capitale:
- Acquisto a €118 e rimborso a €100 (perdita -€18)
- Percezione cedole al 4% annuo per 9 anni (guadagno €36)
- Risultato complessivo dell’investimento: guadagno €18.
Esattamente come aver comprato un nuovo BTP in emissione al 2% per 9 anni.
Invece, per me che vendo la mia obbligazione a €118, è come se avessi ricevuto anticipatamente delle cedole al 2% dei futuri 9 anni di un nuovo BTP.
2. Aumento tassi di interesse
Al contrario, nel momento in cui i tassi di interesse di riferimento aumentano, sul mercato primario sarà possibile reperire obbligazioni in emissione con rendimenti più vantaggiosi rispetto ai rendimenti offerti dalle obbligazioni emesse precedentemente e già in circolazione sul mercato secondario.
Continuiamo con lo stesso esempio di prima, in cui possiedo un BTP decennale al 4% comprato in emissione a prezzo 100.
Sommando il valore del capitale immobilizzato e le cedole incassate, dopo 10 anni (salvo fallimento dell’emittente) avrò tra le mani €140. L’anno successivo all’emissione della mia obbligazione, le Banche Centrali decidono di rialzare i tassi di interesse. In questa fattispecie, ipotizziamo che lo Stato Italiano emetta dei nuovi BTP a 9 anni con una cedola del 6% annuo.
Di conseguenza, seguendo la stessa logica vista finora ma applicata al contrario, sul mercato secondario le obbligazioni già in circolazione si troveranno ad offrire rendimenti più bassi rispetto alle nuove obbligazioni in emissione e quindi saranno meno richieste. I loro prezzi di scambio inevitabilmente caleranno e l’effetto su quell’investimento obbligazionario sarà in perdita.
Gli acquirenti interessati a questa tipologia di titoli, non saranno infatti disposti ad offrire sul mercato secondario un prezzo di acquisto “pari al nuovo”, proprio perché i rendimenti che si vedranno corrispondere dalle vecchie obbligazioni saranno più bassi rispetto a quelli offerti dalle nuove emissioni al 6%.
Sapendo però che il mercato secondario è sempre in equilibrio e che le obbligazioni dovranno offrire tutte lo stesso rendimento a scadenza, qualora volessi vendere il mio titolo obbligazionario mi troverei in una condizione di svantaggio, poiché chi vorrà comprare un’obbligazione con scadenza a 9 anni, potrà scegliere tra 2 diversi BTP:
- Il BTP in emissione, che renderà il 6% per 9 anni (totale €54)
- Il mio BTP, che renderà il 4% per altri 9 anni (totale €36)
Anche in questo caso, il mercato secondario porterà a livellare i valori dei due titoli facendo in modo che la domanda e l’offerta si incontrino. Quindi, a parità di caratteristiche, il mio BTP al 4% assumerà un valore di mercato inferiore rispetto a un nuovo BTP in emissione e il mio prezzo di vendita dovrà essere più basso del classico €100, riducendosi fino ad un valore che porti almeno ad equiparare il rendimento a scadenza del nuovo BTP (totale €54).
Affinché i due titoli abbiano lo stesso rendimento di €54 a scadenza, potrò vendere sul mercato secondario il mio BTP al massimo a un prezzo di €82, poiché in questo modo l’acquirente avrà la seguente dinamica sul suo capitale:
- Acquisto a €82 e rimborso a €100 (guadagno €18)
- Percezione cedole al 4% annuo per 9 anni (guadagno €36)
- Risultato complessivo dell’investimento: guadagno €54.
Esattamente come aver comprato un BTP in emissione al 6% per 9 anni.
Per me che vendo la mia obbligazione a €82, invece, è come se avessi perduto la differenza tra le mie cedole al 4% e le nuove cedole al 6% dei nuovi BTP a 9 anni.
Quanto sono sicure le obbligazioni?
Le variazioni ai tassi di interesse spingono gli investimenti obbligazionari verso una situazione in cui la stima del risultato dipende meno dal flusso cedolare e più dai movimenti di prezzo, dunque dalla tendenza presente sui prezzi dei bond.
Il problema fondamentale che riguarda la percezione degli investitori circa la stabilità del mercato obbligazionario, attiene proprio alla lunghezza del ciclo economico dei tassi, che porta gli investitori a dimenticarne l’esistenza e sottovalutarne i rischi.
Se guardiamo al passato di questa asset class, negli USA i tassi sono scesi continuamente per circa 35 anni (dal 1987 al 2022). In Germania, invece, i tassi decennali hanno continuato a diminuire dalla fine degli anni ‘80 fino al 2022 e, dopo aver anche raggiunto rendimenti negativi, sono risaliti in territorio positivo.
Così come il mercato azionario, anche il mercato obbligazionario è caratterizzato dai propri cicli, che però hanno una durata più lunga e quindi più difficile da percepire (capita anche per il mercato immobiliare, che presenta cicli ancora più lunghi).
E’ come guardare un orologio analogico: i movimenti della lancetta dei secondi sono immediatamente percepibili; quelli della lancetta dei minuti sono percepibili soltanto a un occhio più attento; quelli della lancetta delle ore molto probabilmente resteranno invisibili alla quasi totalità degli osservatori.
Per questo motivo, la possibilità di una modifica ai tassi o anche una variazione dello spread con altri Paesi, dovuta a motivi di affidabilità o stabilità economica, potrebbe consigliare di applicare una strategia flessibile ai propri investimenti obbligazionari; sia per evitare brutte sorprese in casi di rialzo dei tassi, sia per cogliere le opportunità di un ribasso o di acquistare titoli a sconto.
Vuoi rimanere aggiornato sugli articoli del blog e sui nostri approfondimenti?
Come controllare l’andamento dei tassi d’interesse? Le strategie di gestione 4Timing SIM
Le strategie di gestione che hanno come obiettivo l’immunizzazione del portafoglio obbligazionario e allo stesso tempo la possibilità di approfittare di differenti contesti di mercato sono diverse. Qui le più utilizzate:
- Strategia Ladder: è una strategia “a scalare” con cui il capitale investito è suddiviso nell’acquisto di titoli a diverse scadenze, immunizzando così il portafoglio dalle oscillazioni dei prezzi sui vari orizzonti temporali;
- Strategia Barbell: è utilizzata nel caso in cui ci si aspetti un appiattimento della curva dei tassi di interesse, solitamente dato da un calo dei tassi a lungo termine. Per avere una maggiore sensibilità a questo movimento, si investe in obbligazioni a breve termine e in obbligazioni a lunga scadenza, lasciando “scoperta” la parte centrale della curva;
- Strategia Bullet: suggerisce di scegliere obbligazioni che maturano tutte alla stessa data. Potrebbe essere la strategia da applicare qualora l’investitore abbia bisogno di una certa quantità di capitale a un dato momento nel futuro.
Il modello di gestione di 4Timing SIM applicato ai portafogli obbligazionari, consente di perseguire un approccio flessibile poiché permette di adeguare costantemente il portafoglio alle dinamiche di mercato, anticipando la ricezione dei profitti, in caso di ribasso o evitando di restare incastrati fino alla scadenza del titolo, in caso di aumento dei tassi.
In questo modo:
- l’investitore non è prigioniero di un titolo con un tasso più basso del mercato;
- il valore del capitale non è eroso dall’inflazione;
- si è investiti sulla parte lunga o corta della curva di sviluppo, a seconda delle opportunità offerte sui vari orizzonti temporali.
Richiedi qui una consulenza gratuita, entra in contatto con noi.
Chief Marketing Officer & Business Development Manager 4Timing SIM
“Per aspera ad astra“
Curioso per natura, nelle mie esperienze professionali ho sviluppato competenze differenti tra loro, condividendo ed acquisendo know-how in uno scambio che mi ha consentito di crescere nel corso degli anni, come professionista e come persona. Negli ultimi 13 anni mi sono dedicato alla Consulenza Finanziaria e nel 2015 sono entrato in 4Timing per realizzare, insieme agli altri soci fondatori, 4Timing SIM: un intermediario indipendente che rappresenta una boutique per il Consulente che vuole evolversi professionalmente e per l’investitore che desidera un rapporto professionale innovativo e di alto livello.
