High Yield, rendimenti e sviluppi del settore

High Yield, rendimenti e sviluppi del settore

Le obbligazioni emesse da aziende con rating inferiore a “BBB-” di S&P o “Baa3” di Moody’s entrano nella classificazione High Yield.
Si tratta di titoli ad alto rischio e alto rendimento. Ecco cosa significa, quali sono le implicazioni che comporta la scelta di investire in questo settore e qual è lo scenario per il futuro alla luce della crisi generata dall’epidemia di Covid-19.

High Yield, di cosa si tratta

High Yield letteralmente significa “alto rendimento” e fa riferimento a titoli obbligazionari emessi da società private, “corporate”, disposte ad offrire un rendimento elevato all’investitore al fine di finanziarsi sul mercato. Le aziende emittenti titoli High Yield, però, presentano maggiori probabilità di default rispetto ad altre aziende e quindi la detenzione di questi titoli espone gli investitori ad un rischio di insolvenza maggiore rispetto ad altri titoli obbligazionari.
In termini gergali, infatti, queste obbligazioni sono anche definite titoli spazzatura, “junk bond”, proprio perché provengono da debitori con minore solvibilità.
Con High Yield si intendono, dunque, le obbligazioni emesse da società che possiedono un rating di livello speculativo, inferiore alla tripla B. Quanto è più basso il giudizio attribuito dalle agenzie di rating, tanto più alto è considerato il rischio di default dell’emittente, e le obbligazioni sono sempre soggette ad un rischio di fallimento del debitore.

Nel primo trimestre del 2020, le agenzie di rating Standard&Poor’s e Moody’s hanno registrato, sul mercato statunitense, un sensibile incremento rispetto all’anno precedente dei casi di default di aziende emittenti titoli High Yield, in molti casi dovuti principalmente ad insolvenze nel pagamento degli interessi delle obbligazioni. Sia S&P che Moody’s, però, in successive pubblicazioni affermano che l’effetto del CoronaVirus su questo settore non si è ancora manifestato del tutto, prevedendo un importante incremento dello “speculative-grade default-rate”, il numero di casi di default, rispetto all’anno precedente.

L’AFME ha recentemente pubblicato un report sullo stato delle obbligazioni High Yield in Europa per il primo trimestre del 2020, evidenziando tre settori che hanno rappresentato il 72,8% del volume totale delle emissioni ad alto rendimento per il Developed Market europeo: il settore delle telecomunicazioni – che continua a guidare le emissioni come nell’anno precedente – la finanza e i trasporti.

Proprio per le caratteristiche economico-finanziarie delle aziende emittenti, le obbligazioni High Yield mostrano una volatilità dei prezzi mediamente più elevata rispetto alle obbligazioni societarie investment grade. Il maggior rischio di default cui sono soggette, rende la classe di attività più sensibile alle prospettive economiche rispetto ad altri settori del mercato obbligazionario, soprattutto nei periodi di stress economico, in cui i default possono aumentare per varie motivazioni.

Il premio al rischio per l’investitore si traduce in un rendimento superiore rispetto a quello offerto dai titoli di Stato e da molte obbligazioni societarie investment grade ritenute più sicure.

Investire in High Yield

Le obbligazioni ad alto rendimento possono concorrere a una buona diversificazione di un portafoglio di investimento, generalmente optando per titoli a scadenza medio-breve e per una frazione contenuta del portafoglio stesso.

Secondo uno studio di KPMG, gli investitori guarderebbero sempre più favorevolmente al settore High Yield, a patto di possedere metriche finanziarie aggiornate, informazioni relative alle performance operative dell’emittente attraverso i suoi principali driver e una visione coerente delle prospettive e dei potenziali cambiamenti del business di riferimento.

I titoli obbligazionari sono soggetti alla capacità dell’emittente di rimborsare alla scadenza sia il capitale che gli interessi, alle variazioni dei tassi d’interesse – in particolare per i titoli a lungo termine – al merito di credito dell’emittente e alle condizioni generali di liquidità del mercato.
Il rischio di un’operazione a lungo termine per l’investitore è dover rinunciare alla liquidità immessa fino alla scadenza dell’obbligazione, anche se cedole più alte della media del mercato dovrebbero garantire un flusso costante di rendimento. Inoltre, nel caso di insolvenza dell’emittente, gli obbligazionisti hanno la priorità sugli azionisti nella struttura di capitale della società in questione, per cui gli investitori in obbligazioni High Yield avranno maggiori possibilità di recuperare il proprio investimento rispetto agli investitori azionari.

High Yield, situazione attuale del settore e previsioni per il futuro

Tassi di insolvenza bassi, riduzione dei coefficienti di indebitamento, buon indice di copertura degli interessi e bassi livelli di emissione sul mercato primario hanno consentito comunque al settore High Yield di generare performance positive e di svolgere un ruolo importante nella diversificazione del portafoglio nel corso degli anni passati.

Oggi anche questo settore si trova a fare i conti con la crisi globale innescata dal Covid-19.

Le aziende potrebbero peggiorare la propria posizione debitoria determinando un conseguente taglio del rating: dall’inizio dell’anno si sono attestati a 27 miliardi di euro i bond di corporate italiani passati da Investment Grade a High Yield, secondo un trend che pare destinato a durare anche nella seconda metà del 2020.

I dati del passato relativi a flessioni del mercato High Yield, tuttavia, mostrano che in periodi di aumento degli spread – differenziale di rendimento tra titoli di Stato o corporate e titoli High Yieldsi celi anche il potenziale per rimbalzi nel medio e lungo periodo. A puro titolo di esempio, si può far riferimento al mercato europeo degli High Yield degli ultimi anni, in cui all’aumentare degli spread oltre la soglia degli 800 punti base, l’asset class ha generato rendimenti positivi nel periodo successivo compreso tra 1 e 3 anni.

Un’analisi di Deloitte sul mercato delle obbligazioni societarie pre e post Covid-19 rivela, però, che nel contesto attuale gli investitori si mostrano cauti: in virtù dell’incertezza relativa all’impatto economico del Coronavirus e di una volatilità diffusa sui mercati globali, risulta difficile stabilire se i sell-off del mercato High Yield vadano considerati come effettive opportunità di acquisto o incentivi per allontanarsi dall’asset class. Bisogna infatti tener presente che l’impatto economico negativo dovuto alla mancata produzione e alla conseguente flessione delle vendite, si presenterà con maggior forza su tutte quelle aziende già caratterizzate da bilanci in difficoltà e da impegni finanziari consistenti.

In 4Timing SIM crediamo che la diversificazione su questa asset class apporti valore al portafoglio d’investimento, ma che contestualmente debba essere esercitato un controllo del rischio dinamico e continuo mediante una gestione attiva (cfr. Trend Following), per proteggere i propri attivi dai pesanti crolli cui questa asset class ci ha abituato in periodi di crisi economica.

Certo, i mercati obbligazionari sono stati uno dei principali obiettivi degli sforzi delle Banche Centrali per ridurre le tensioni e generare liquidità e Fitch Rating nel rapporto European High-Yield Bond Insight, che considera anche il grave impatto economico della pandemia, attesta una stabilizzazione delle condizioni del mercato dei capitali dopo il picco dei rendimenti del mercato secondario a metà marzo 2020.

Non mancano poi prospettive più rosee. Sulla versione italiana del Wall Street Journal si ricorda come nel corso dei decenni passati ogni diminuzione del prezzo delle obbligazioni High Yield che abbia superato il 10% per periodi consecutivi di tre mesi sia stata poi seguita da un completo recupero dei prezzi entro 4-8 mesi.
Un processo di ripresa che potrebbe essere già in atto, e proprio gli sforzi profusi dalle autorità monetarie e fiscali per sostenere l’economia colpita dal Covid-19 hanno determinato un nuovo interesse da parte degli investitori verso il debito societario a maggior rendimento: una prima risposta si è vista ad aprile, quando i fondi comuni di investimento in obbligazioni High Yield hanno registrato un afflusso record di investimenti.